中国上市公司高管人员 股权激励研究 上海证券交易所研究中心司徒大年 傅浩 1 目录 一、全球股权激励制度的发展 1、股权激励的作用与形式 2、股权激励在全球范围的发展 二、我国上市公司高管股权激励制度现状及问题 １、我国上市公司高管薪酬激励现状分析 2、我国上市公司高管股权激励的主要形式 3、我国上市公司高管股权激励在实施中遇到的法律障碍 4、我国上市公司推行高管股权激励存在的问题 三、我国上市公司高管股权激励相关制度建设 1、薪酬委员会制度 2、股权激励的会计处理 3、股权激励薪酬的信息披露 4、高管选聘与薪酬制度 四、上市公司高管股权激励设计之一：股票期权 1、股票期权合约的一般设计 2、股票期权的激励管理 3、指数化期权在中国的运用 4、小结：中国实施股票期权激励的政策建议 五、上市公司高管股权激励设计之二：高管持股 1、股票与股票期权激励效应比较 2、业绩股票在中国的实践及设计 3、管理层强制持股设计 4、管理层持股与国有股减持 5、小结：中国实施高管股票激励的政策建议 参考文献 2 中国上市公司高管人员股权激励研究 内容提要：本文回顾了股权激励在全球的发展概况，对我国上市公司高管股权激励 现状及其存在的问题、相关制度建设进行了分析，分别针对我国上市公司建立高管 股票期权激励制度和高管股票激励制度提出了具体的建议，其中股票期权激励模式 的实现还需要有关部门和上市公司的共同努力，而建立高管业绩股票和高管强制持 股的激励机制则不存在政策障碍，上市公司应积极推进这一制度建设。 一、全球股权激励制度的发展 1、股权激励的作用与形式 股权激励作为一种薪酬政策，其作用主要是： （1）吸引和留住高管人员 在市场经济中，管理者的才能是稀缺的，在吸引优秀公司高管方面，公司面 临激烈的竞争。薪酬是吸引公司高管的重要手段。为吸引和留住高管人员，高管 人 员 薪 酬 必 须 达 到 和 超 过 高 管 人 员 的 “ 机 会 成 本 ”， 或 称 为 “ 保 留 价 值 ” （Reservation Value）。保留价值部分地取决于高管人员的风险偏好。高管人员 通常厌恶风险，要高管人员接受一部分有风险的报酬，公司必须提供预期价值更 高的薪酬，补偿公司高管承担的风险。股权而不是现金激励可以使公司吸引具有 创业心的人才，而不用支付现金。保留价值只是薪酬的最低值，公司还必须提供 额外的激励性薪酬。 （2）激励高管人员 从委托－代理关系看，激励涵盖两个方面内容。一是，防止经理不努力。在 任何代理关系中，都存在防止代理人偷懒的问题。经理层的所有闲暇都是自己的， 而努力所带来的收益大部分却归股东。二是，激励经理按股东利益作出公司决策。 公众公司经理在公司决策时，可能追求自身的效用，损害股东的利益，如建造豪 华的大楼、选择低风险的商业战略、反对增加价值的并购、盲目扩张，等等。股 权激励的出发点，是要使受激励的人和企业形成一个利益共同体，减少股份公司 的代理成本，形成激励相容的机制。 3 从根本上说，股权激励主要可以分为股票期权激励和股票激励两种形式。但 在实际运用中，股权激励通常有以下几种形式： （1）限制性股票。限制性股票是专门为了某一特定计划而设计的激励机制。 公司高级管理人员出售这种股票的权利受到限制，亦即公司高管对于股票的拥有 权是受到一定条件限制的(比如说，限制期为三年)。公司高管在得到限制性股票 的时候，不需要付钱去购买，但他们在限制期内不得随意处置股票，如果在这个 限制期内公司高管辞职或被开除了，股票就会因此而被没收。 公司采用限制性股票的目的是激励高级管理人员将更多的时间精力投入到 某个或某些长期战略目标中。薪酬委员会预期该战略目标实现后，公司的股票价 格应当上涨到某一目标价位，然后，公司将限制性股票无偿赠予高级管理人员。 只有当股票市价达到或超过目标价格时，高级管理人员才可以出售限制性股票并 从中受益。 （2）股票期权。股票期权指公司给被授予者，即股票期权受权人按约定价 格（执行价格）和数量在授权以后的约定时间购买股票的权利。股票期权通常不 能在授予后立即执行，公司高管需在一定时期之后，一次性全部或逐步获得执行 的 权 利 。 这 段 等 待 的 时 期 就 是 “ 获 权 期 ”（ Vesting Period ）。 获 权 的 期 权 （VestedOptions）是可执行的期权。公司高管股票期权有一个到期期限，通常是 5-10 年。按期权执行价格与授予日市场价格的关系，股票期权可分为：零值期权 或平价期权（At- the- money Option 或 Fair Marke Value Option） ，即执行价等 于股票市场价；在值期权或折价期权（In- the- money Options 或 Discount Option）， 即执行价低于股票市场价；虚值期权或溢价期权（Out-of-the-money options 或 Premium option），即执行价高于股票市场价。另外，股票期权不能转让给他人， 但可以继承等。 当股票期权持有人执行期权时，公司通常会发行新的股票。一些公司要求期 权持有人在行权时按执行价支付现金，大部分公司都采取“无现金行权方式” （Cashless Exercise Programs），也即期权持有人不付现金，公司按股票行权日市 场价和执行价差额的价值支付给持有人现金或股票。 （3）虚拟股票（Phantom Stocks）和股票增值权（Stock Appreciation Rights） 等。虚拟股票计划的安排是，公司给予公司高管一定数量的虚拟股票，对于这些 4 虚拟股票，公司高管没有所有权，但是与普通股东一样享受股票价格升值带来的 收益，以及享有分红的权利。虚拟股票在支付时可以用现金，相当于这个数量的 股票在市场套现的金额，或者是赠与相当于这个数量的股票，或者是股票与现金 两者的组合。 股票增值权是指公司给予公司高管的这样一种权利：公司高管可以获得规定 时间内规定数量股票股价上升所带来的收益，但是公司高管对这些股票没有所有 权。 虚拟股票和股票增值权，都是在不授予给公司高管股票的情况下，将公司高 管的部分收益与公司股价上升联系起来。两者的区别在于虚拟股票可以享受分红 而股票增值权不能。它们与股票期权的差别是：一是赠与人与企业的支出不一样。 虚拟股票和股票增值权在现金支付的情况下，企业要向赠与人支付一笔现金，如 果是股票支付则不然；采用股票期权时，如果个人不是采取“无现金行权方式”， 企业不用支付现金，但个人行权时则要支付一笔现金来获得股权。二是税收优惠 不一样。虚拟股票、股票增值权通常情况下没有任何税收优惠，股票期权计划往 往有税收优惠，限制性的股票期权计划尤其如此。三是激励的性质不一样。股权 一般可以提供持续的业绩激励，虚拟股票如果是用现金支付，是一次性的业绩激 励；如果用股票来支付，则与股票的激励是相同的。它取决于支付的结构和其中 的现金比重。四是风险结构不一样。只要公司股票价格大于零，一定数量的虚拟 股票和股票增值权总会给持有人带来一定的收入；而股票期权只有在行权时股票 的市场价格高于执行价格的情况下，持有人才能获益。 （4）延期支付计划。延期支付计划是将公司高管的部分年度奖金以及其他 收入存入公司的延期支付帐户，并以款项存入当日按公司股票公平市场价折算出 的股票数量作为计量单位，然后在既定的期限（多为 5 年）后或公司高管层退休 后，以公司股票形式或者依据期满时股票市值以现金方式支付给公司高管。 （5）业绩股票。业绩股票是指股票授予的数额与个人绩效挂钩，运作机理 类似限制性股票。公司确定一个股票授予的目标数额，最终得到的数额随公司或 个人达到、超过或未能达到的业绩目标而变。最终得到的价值取决于挣得的股票 数额和当时的股票价格。业绩股票也可以用与挣得股票数额和当时股价乘机等值 的现金来支付，但会失去让持有人实际持股的目的。 5 业绩股票与延期支付计划之间联系较为密切，很多公司综合两者的特点制定 混合型的股权激励计划。例如，根据业绩确定高管人员的货币或股票奖励，这些 货币或股票奖励同时纳入延期支付计划，在既定的限制其先后予以支付。 （6）储蓄参与股票。储蓄参与股票计划允许公司高管一年两次以低于市场 价的价格购买本公司的股票。实施过程中首先要求公司高管将每月基本工资的一 定比例放入公司为公司高管设立的储蓄帐户。一般公司规定的比例是税前工资额 的 2%～10%，少数公司最高可达 20%。与其它的激励机制相比，储蓄参与股票 计划更像是一个储蓄计划，其激励作用较小。其它激励一般来说是股价上扬时赢 利，股价不变或下跌时没有收益；储蓄参与股票则是不论股价上涨还是下跌，都 至少有 15%的收益，当股价上涨时赢利更多。 这些不同形式的股权激励模式，具有各自不同的特点，适应不同的情况。它 们之间有着明显的区别，但也时常交叉，形成新形态的股权激励模式。 2.股权激励在全球范围的发展 过去 10 多年中，股权激励取得了爆炸性增长，在公司高管的薪酬中的比重 越来越大。具体来说，股权激励呈现出以下几个方面的特点。 （1）股权激励在世界范围内发展迅速。 2000 年美国标准普尔 500 家公司公司高管持有股票和期权价值的中值达到 了 3000 万美元，其中金融类公司公司高管股权薪酬的中值为 5500 万美元。公司 高管股权薪酬占整个薪酬的平均比例由 1984 年的 0 增加到 2000 年的 63％，见 图 1。随着公司高管持股比例上升股价一年的变化可导致公司高管股权价值以数 百万甚至千万美元变动，激励效应远远超过年薪和奖金的激励。 图１美国公司高管历年来薪酬与构成 6 公司高管股权激励在美国以外的其他地方也发展较快。图 2 显示了世界上 23 个发达国家 2000 年公司高管薪酬的构成状况。该图表明，虽然世界上其他地 区公司高管股权激励力度不及美国，但股权薪酬亦占公司高管薪酬较大比例。表 1 列出了上述地区 1996-2001 年间股权激励的变化。从表 1 中可看出，每个地区 股权激励的增长幅度都在 12％以上。 图2 部分国家公司高管薪酬的水平与构成 7 表1 股权激励在世界范围内的发展 1996 股权薪酬比重 2001 变化 风险报酬（股权和奖金）比重 变化 1996 2001 欧洲（9） 亚洲（6） 拉美（４） 澳、新、加 美国 6％ 6％ 0％ 8％ 32％ 18％ 24％ 21％ 20％ 22％ 12％ 18％ 21％ 12％ 19％ 24％ 23％ 26％ 27％ 51％ 37％ 39％ 45％ 46％ 68％ 13％ 16％ 19％ 19％ 17％ 平均（23） 6％ 22％ 16％ 26％ 42％ 16％